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Recapitulación

Publicado en Expansión, sábado 8 de noviembre de 2008

Como soy un optimista y un frívolo y como ya hace un mes decía (Expansión, 4 de octubre) que la crisis financiera estaba salvada a falta de detalles importantes, pero detalles al fin, en el artículo de este mes toca recapitular a ver si de una vez puedo dejar de hablar de esto y volver mi atención a asuntos un poco menos sombríos. Trataré de poner orden en las que nos dicen son las lecciones que hemos ido aprendiendo en los últimos meses y sobre algunas de las cuales soy escéptico.

Destacaré en primer lugar los cambios “históricos” que se nos avecinan según la prosopopeya de no pocos analistas. Tenemos los cambios geopolíticos que se producirán en el balance del poder geográfico debido a la reacción de países emergentes frente a la crisis que enfrentan, hasta ayer mismo, los países centrales. China vs. Estados Unidos es el ejemplo favorito. Los nuevos poderes de los BRIC se lograrían gracias al apoyo que éstos prestarán a los viejos poderes a través, en este caso de referencia, del apoyo financiero aunque no se sabe muy bien porqué China se libraría de los coletazos de la crisis financiera. Pero también nos encontramos con la oscilación de las opiniones sobre intervencionismo. El asunto no es fácil pues, si bien es cierto que, una vez metidos en el lío, la no intervención no era una alternativa, también es verdad que buena parte de lo que ha pasado se debe a que ya estábamos en un sistema intervenido.

Pero aquí hay, créanme, una asimetría que aquí no puedo más que enunciar. Liberalizar exige llegar hasta el final (pues no hay creación de mercados incompleta que garantice una mejora para todos) mientras que intervenir parcialmente sobre algo ya intervenido puede acarrear una mejora para todos. De ahí que sea de esperar una ola de intervencionismo espontáneo y no muy meditado. Pero hay más. La ya perceptible llamada al capitalismo autoritario se hará casi estruendosa a poco que la crisis dure. Una deriva suave de esta discusión se plasmará en un intento improvisado de diseño de un nuevo sistema financiero global. Me parece que, este intento no será serio a no ser que incorpore una reflexión pausada y desprejuiciada sobre bancos centrales. Su aportación a lo que hasta ahora se llamaba “la gran moderación” no puede ser pasada por alto, pero su independencia nunca ha estado muy bien fundamentada y ahora parece que incluso se tambalearía.

El más famoso de ellos, la FED (Sistema de Reserva Federal), ha sido capturado por el sistema financiero (Rogoff dixit) su práctica ha distorsionado el abanico de tipos y, finalmente, no ha tenido más remedio que seguir los pasos que le dictaba el Tesoro, su rescatador y nuevo capturador. ¿No da esto qué pensar?

Miraré ahora a la crisis financiera en particular. En cuanto a su naturaleza ya estamos de acuerdo. Se trata de una crisis de confianza debida a que los bancos no tiene información simétrica sobre la situación de todos y cada uno. Vista así no es tan extraño lo que luego ha ocurrido y se disipa el asombro ante la serie de fallos que nos han traído hasta hoy. Hay un asunto, sin embargo, del que no se habla nunca aunque se debería mencionar. Se dice a veces que lo que ha pasado todos estos años ha sido un juego de suma cero y que lo ganado por el uso, para algunos torticero, de la innovación financiera, se va a perder en su totalidad. Sin embargo, creo que hay que destacar y subrayar el enorme capital público que se ha creado gracias al largo período de bonanza que hemos experimentado, algo perceptible por cualquier ciudadano, por ejemplo en nuestro país.

El contagio a la economía real es tan obvio que no merece la pena detenerse demasiado en él. Quizá baste con recordar que con los préstamos a empresas también se ha hecho mucha ingeniería financiera con participación de firmas de Private Capital que han dispersado su riesgo. La pregunta es si la consecuente posible segunda ronda de problemas bancarios ya ha sido tenida en cuenta en el Gran Rescate o si tenemos que esperar otras rondas de problemas financieros y bancarios debidos a la exposición de los bancos a riesgos que hasta ahora no parecían serios. A mi juicio este peligro no es de esperar dada la amplitud de las medidas que se toman y la autoridad que se delega para seguir tomándolas aunque la economía real puede gastar alguna broma de mal gusto a algunas instituciones financieras teniendo en cuenta el contagio universal que se observa y que ya toca a Latinoamérica y se insinúa en China.

Miremos ahora a las distintas soluciones inmediatas que se están ensayando y que conforman el Gran Rescate. La solución a la americana se conformó inicialmente como el plan Paulson de compra de créditos tóxicos a través de un bad bank aunque ha ido derivando hacia la entrada del sector público en el capital de algunos bancos. En su configuración inicial me parecía bien pues acabaría generando conocimiento común lo que necesariamente genera información simétrica. De este plan merece la pena destacar los cambios en la regulación contable que permitirá no utilizar el mark to market y acabará con la práctica de dejar cosas fuera de balance, aunque haya razones teóricas para permitirlo.

La solución a la europea tiene que plantearse necesariamente de manera distinta pues no pude ser centralizada y debe perfilarse por cada país. Parece que se está más cerca que en los EE.UU. de nacionalizaciones puras y duras y de garantías de depósitos amplias y generosas, así como de avales a créditos interbancarios para que fluya el crédito. Además de esa distinción por regiones que se va difuminando, en todas partes se trata de bajar tipos para incentivar la inversión y el consumo duradero aunque esto no quiere decir que vaya a descender el interbancario dada la desconfianza entre bancos que está en el corazón de esta crisis. Se puede ser capaz de captar liquidez y, sin embargo, no utilizarla por miedo al impago del banco prestatario. Atentos pues a la evolución del interbancario.

Tratemos ahora de pensar un poco sobre el futuro menos inmediato. No nos libra nadie de atender a cualquier idea que aparezca pues puede ser relevante. Sabemos que el IPC como medida de la inflación tiene los días contados. Nos preguntamos ya si no hubiera sido mejor la exigencia legal de recapitalización pues hubiera traído la consolidación de sectores financieros nacionales. Pondremos en duda la calidad y funcionalidad de casi todos los activos derivados a pesar de que son y seguirán siendo estupendos instrumentos de diseminar riesgos. Volveremos a examinar la idea de banca con 100% de reservas relegando a otro segmento la financiación sofisticada en detrimento de las instituciones financieras tradicionales. Las llamadas a la unidad de acción para evitar arbitrajes distorsionadores resonarán más alto que nunca, pero con la misma inutilidad de siempre. Se anuncia pues un buen debate intelectual que durará lo suyo alimentando a los que nos dedicamos a esto.

Para terminar esta recapitulación hay que decir que no podremos menos que tratar de diseñar medidas inmediatas relanzadoras de la actividad económica pues el problema del paro es sangrante. Si queremos ser rápidos (y tenemos que serlo) olvidémonos de bajadas de impuestos pues los ahorros serían atesorados hasta dentro de algún tiempo. No hay más remedio que utilizar el viejo truco del gasto público productivo que permita cambiar el modelo de crecimiento basándolo en innovación tecnológica. Esto requiere mucho tiempo en general; pero la celeridad en los primeros gastos significativos (protección social e I+D) así como las expectativas pueden jugar un papel determinante. Para ello habrá que emitir deuda que comprarán “los chinos” con lo que cierro el círculo y volvemos a los cambios geopolíticos con los que comenzaba al tiempo que resaltó así la posible dificultad adicional que los emergentes contagiados pueden significar.

A la vista de todo lo anterior solo me queda terminar diciendo que todavía deberemos esperar un poco para relajarnos y tratar esta crisis como cualquier otra de tipo no financiero. Tenemos que esperar hasta que los bancos en peor situación dejen de marear la perdiz. Entonces podremos finalmente empezar a contribuir al debate intelectual o volver a nuestros asuntos favoritos. Ya tengo ganas después de más de un año escribiendo mensualmente sobre la crisis.

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