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Private Equity y el Capitalismo que Viene

Publicado en Expansión, martes 10 de abril de 2007

La palabra capitalismo tiene muchas connotaciones. Se entiende por tal el sistema económico basado en la propiedad privada de los medios de producción y en el mercado como forma de asignar los bienes y servicios entre las economías domésticas y entre las empresas. Pero esta acepción técnica de la palabra no agota su contenido. Se habla de capitalismo ultraliberal cuando se quieren subrayar los efectos no previstos, y posiblemente nocivos, del sistema cuando no está regulado. Se menciona el capitalismo de amigotes cundo la presuntamente necesaria regulación está en manos de unos pocos poderosos que distorsionan a su favor los resultados espontáneos del sistema. Se dice que el capitalismo está asociado a la competencia y que ésta no respeta los valores de la cooperación y la solidaridad. Se acusa al capitalismo y a la competencia de promover una innovación tal que rompe valores culturales sin saber muy bien lo que hace. Se hace notar que competencia e innovación promueven una dinámica social demasiado veloz que nos hace ver el mundo como algo extraño y alejado que no presta la más mínima atención a la desigualdad, la pobreza o el medio ambiente.

Pues bien, todas estas consideraciones se ponen en juego alrededor de la industria que denominamos Private Equity, una industria que, además de ser distinta de otras formas financieras con las que a veces se confunde (como los hedge funds) o ser solamente la fase última y más evolucionada de otras, como el capital riesgo, ha alcanzado unos volúmenes enormes en los últimos 20 años. Recuerdo el aldabonazo que fue la compra de Nabisco por parte de KKR (Kohlberg Kravis Poberts) y la comparo con la noticia de la compra de TXU por parte del mismo fondo de Private Equity y me quedo boquiabierto por la diferencia de volumen de ambas operaciones. El tamaño de la última adquisición es del mismo orden de magnitud que el de nuestra Endesa. Pero las operaciones que se hacen alrededor de esta eléctrica pertenecen al capitalismo que se va y KKR, o Blackstone o Carlyle, representan el capitalismo que viene y que llega precisamente a causa de algunas de las características que hacen del capitalismo que se va algo poco ágil e incapaz de sobrevivir a la evolución de las formas de crear riqueza.

El paradigma de este capitalismo que se va era justamente el mercado de valores o lo que podríamos llamar, a fin de subrayar el contraste, la industria de la Public Equity, es decir la industria conformada por todas las actividades derivadas del intercambio de acciones, que simboliza el aspecto del capitalismo que más irrita a los anticapitalistas: la falta de objetividad de los valores que no se fijan de acuerdo con nada intrínseco a las compañías cotizadas, o no solo con ese algo, sino de acuerdo con la distribución de las opiniones sobre esos valores intrínsecos formadas en base a información fragmentaria o estratégicamente elaborada y difundida. El capitalismo por lo tanto sería como un casino o como un concurso de belleza en donde lo importante no es la belleza en sí o el valor objetivo, sino lo que piense el jurado sobre lo que los demás piensan sobre esas entelequias de la belleza o el valor. Ordenar y regular todo esto es la función de las correspondientes comisiones que, como la SEC estadounidense o nuestra CNMV, acaban dando una pretendida forma definitiva a esta industria. Pero como esa pretensión de poner puertas al campo es inútil, surgen en el mismo seno de esta industria ya madura oportunidades de negocio. Podemos partir de una somera descripción de esas oportunidades de negocio para explicar de manera general el surgimiento de la industria de la Private Equity.

Por ejemplo, si algunos inversores se dan cuenta de que una de estas empresas que cotizan en Bolsa está infravalorada porque sus gestores no saben hacer lucir el valor que representan sus activos, tendrán incentivos poderosos a comprar una mayoría que permita el control y el establecimiento de un nuevo estilo de gestión. Esta es ni más ni menos la justificación que el sistema capitalista se da a sí mismo de las OPAS. Estas, convenientemente reguladas, son un instrumento que garantiza que no hay valor sin explotar, que no hay fuentes de creación de riqueza sin explorar y que, en definitiva, se puede transformar el agua en vino. Pero ahí no acaba la cosa porque cabe perfectamente volver a sacar a Bolsa esta empresa después de librarse de todos los controles establecidos para conformar una industria respetable y rehacerla sobre bases productivas más firmes y sin el corsé de reglas y costumbres que la convirtieron en un paquidermo. La empresa así reconvertida puede sacarse a Bolsa otra vez, tal como he dicho, pero también puede trocearse y revenderse, como un todo o por partes, a un fondo o a un conjunto de fondos que pretenden colocar su Private Equity entre sus partícipes.

El ejercicio de esta actividad sistemática y de volumen creciente es el más claro heraldo del capitalismo que viene y de una de las principales características de ese capitalismo de segunda generación: el olvido de los stakeholders. Todos los comentarios que desde hace meses se leen en la prensa especializada hacen referencia a uno u otro aspecto de ese olvido.

Se hace notar que la hacienda pública sufre pues se evita el pago de la doble imposición a las rentas de capital, que sufren los analistas y/o el público en general pues las reglas o las costumbres de transparencia no aplican, que los trabajadores redundantes son despedidos sin miramientos, que se aprietan las tuercas demasiado a suministradores o se olvidan los compromisos implícitos con los clientes, que no hay piedad para la zona donde la compañía adquirida actuaba, que las normas establecidas para el buen gobierno empresarial no se cumplen, que los nuevos gestores se ponen unos sueldos escandalosos que no tienen porqué pasar por el filtro de la opinión pública, que la responsabilidad social corporativa se desdeña y que todo vale con tal de sacar del conjunto de activos que conforman la empresa comprada (en general de forma muy apalancada) todo el valor que contienen.

Ni que decir tiene que muchas de esas quejas son al mismo tiempo ejemplos claros de las ventajas de la Private Equity, pero ahora me interesa destacar otro aspecto que no ha sido mencionado en la abundante literatura que se va generando. Me parece bastante claro que esta nueva forma de crear valor que el capitalismo ha inventado está muy alejada de las preocupaciones propias de cualquier economista, como tal economista, por internalizar las externalidades creadas por esta forma inteligente de perseguir la eficiencia en el uso de los recursos. No se trata solo del desprecio del medio ambiente que en este punto es un poco tangencial, sino del olvido de todos los esfuerzos ejercidos por trabajadores, administraciones, suministradores y clientes que no pasan realmente por el mercado, que son externas a él. En mi opinión solo si uno tiene la fe del carbonero en el mercado (y no es criticable tenerla dados sus éxitos) puede pensar que el propio mercado hará surgir a tiempo los arreglos institucionales dirigidos a la protección de los interese de esos stakeholders que se la merecen tanto como los minoritarios de una empresa cotizada en Bolsa.

Pero si uno cree saber que las soluciones de mercado tardan en llegar, quizá debería pensar en arreglos institucionales apropiados par evitar los problemas que ya se anuncian como verdaderas quejas y amenazas de rebelión de todas esas partes concernidas con la creación de valor, pero que no son propietarios formales de la empresa de que se trate. Y es aquí donde surge una vez más la propuesta tantas veces discutida de que las empresas, cotizadas o no pero de un cierto tamaño, tengan un gobierno bicéfalo, con un Consejo de Administración formado por ejecutivos y un Consejo de Vigilancia que representa los intereses de los que estamos hablando y cuyos poderes incluyan el de echar al presidente del Consejo de Administración antes de que sus electores disuelvan el de Vigilancia por no saber controlar al máximo ejecutivo y por no forzarle a sacar todo el valor que la empresa lleva en sus entrañas y a repartirlo justamente entre todos los que colaboran en su obtención. Quizá ésta sea una manera de mitigar algunos de los peligros del capitalismo que viene.

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