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Crucemos los dedos y Reflexionemos

Publicado en Expansión, martes 1 de abril de 2008

Me encantaría poder dejar de hablar por tercer mes consecutivo de lo mismo, pero me temo que, por una especie de norma deontológica no escrita, no tengo más remedio que continuar dándole vueltas a los efectos de la explosión de la burbuja inmobiliaria. Trataré pues de subrayar alguna de las explicaciones clave de la situación económica actual, de arrojar alguna luz sobre el inmediato porvenir económico y especular sobre el futuro de la institución regulatoria menos puesta en duda hasta ahora.

Hace dos meses en el artículo de Expansión correspondiente a febrero (“¿Qué hacemos? Un toque de heterodoxia“) concluía yo que “deberíamos aceptar que lo crucial es hoy la falta de confianza de unos bancos en otros lo que ha llevado paradójicamente a una especie de equilibrio del sistema bancario que deja al sistema económico desguarnecido y desequilibrado” (énfasis añadido).

Para entender la situación correspondiente a esa especie de equilibrio bancario dentro del desequilibrio general del sistema económico trataba de explicarme mejor en el artículo de marzo (“El Corredor Neoclásico: Recordemos Japón“) hablando de los fallos de demanda efectiva que delimitan un pasillo o corredor neoclásico fuera del cual la actividad económica se descoordina. Entre éstos mencionaba explícitamente un fallo financiero que hace imposible trasladar al presente los beneficios futuros de un proyecto de inversión. Citaba a Axel Leijonhufvud: “es ahí donde llegamos cuando el sistema financiero está totalmente atorado con préstamos malos“.

Este atoramiento financiero es el que corresponde al equilibrio bancario en medio de una situación de desequilibrio generalizada del sistema económico producida por la explosión de la burbuja in mobiliaria. Todos y cada uno de los bancos existentes, sean de inversiones, comerciales o universales, se encuentran en una situación en la que se han financiado a través del activo titulizando sus hipotecas (cuyo volumen ha crecido desmesuradamente al socaire de la burbuja inmobiliaria) y empaquetándolas junto con otros activos de mejor calidad, consiguiendo una buena calificación crediticia para estos paquetes y, a menudo, sacándolos de balance de forma que no consumen capital. Por el mero hecho de que la tasa de formalización de nuevas hipotecas empieza a decrecer el esquema comienza a sufrir. Cada banco pierde, en mayor o menor magnitud, una fuente de financiación, las valoraciones de los instrumentos fuera de balance se resienten y no hay más remedio que reconocer la escasez de capital.

Se trata, en efecto, de un equilibrio porque ningún banco quiere moverse de donde está. Si un banco reconoce inmediatamente las pérdidas potenciales en sus operaciones fuera de balance, lo único que consigue es que los demás prefieran no hacer lo mismo señalando de esta manera que ellos no las tienen justamente porque no cometieron los excesos de ese otro banco. En esta situación ninguno quiere pedir prestado a otro para financiar un posible buen negocio porque ese incremento en su deuda pone todavía más estrés en su capital y muestra que no tiene suficiente liquidez. En estas circunstancias los bancos esperan que el regulador inyecte liquidez para continuar con el negocio, pero no hay manera de saber cuanta hace falta precisamente porque los bancos no quieren declarar su situación por las razones apuntadas. Romper este equilibrio nocivo es hacer lo que el mes pasado llamaba hacer el spring cleaning, es decir, limpieza general.

Y ahí estamos. Los problemas como el de Bear Stearns han de ser considerados como buenas noticias pues muestran que el equilibrio se empieza a romper. He aquí la luz al final del túnel. Una luz que consiste en que los buenos bancos comprarán con mayor o menor facilidad otros bancos, con ganadores y perdedores en cada caso, y el sector se limpiará. Ganarán los bancos comerciales que conocen bien la aburrida forma de financiarse al por menor siempre, claro está, que el Banco Central no rebaje tanto los tipos como para hacer que esa financiación resulte poco atractiva para el depositante. Que sea JP Morgan el que parece que se vaya a hacer cargo del Bear Sterns parece significativo en este sentido. Perderán los bancos que hayan malentendido los nuevos instrumentos o hayan aprovechando tramposamente las nuevas formas de regulación, como las normas de Basilea II por ejemplo, pues ahora serán adquiridos por los más prudentes. Los resultados de Lehman y de Goldman Sachs parecen dar señales de que la situación en este extraño equilibrio bancario no es tan terrible como a veces se nos quiere hacer creer. El proceso llevará su tiempo pero acabará funcionando. De todas formas, y como no sabemos el tiempo preciso que se necesitará para la limpieza general, no podemos más que cruzar los dedos y esperar con serenidad evitando las disquisiciones diarias sobre si ya estamos en recesión.

Sin embargo y aun en el mejor de los casos, no creo que el sector financiero continúe como hasta ahora. La ocasión es pintiparada para, además de esperar con los dedos cruzados, reflexionar sobre la naturaleza del sector y sobre la forma de su regulación. No soy el único que lo pienso. Tyler Cowen decía hace unos días refiriéndose a la operación de Bear Stearns que “cuantos más compromisos firmes hace la FED tanto más perdemos la (cuasi) independencia de nuestros bancos centrales; para un compromiso fuerte se necesita la provisión del Tesoro. El realineamiento del universo regulatorio acabará apareciendo como la gran historia de la crisis actual aunque por el momento no le prestemos atención” (resaltado mío). No está mal que alguien se atreva a decir esto pero, con relación a la futura regulación bancaria que emergerá como consecuencia de los episodios recientes, me gustaría ser más beligerante.

Lo que está ocurriendo, tal como ya he dicho, es que los bancos se encuentran en una especie de equilibrio que solo puede existir porque no se deciden a desnudarse simultáneamente haciendo conocimiento común de verdad lo que es un conocimiento común méramente sospechado. Es decir, cada banco cree estar seguro de que cada uno de los otros bancos está tan mal como él; pero no lo está del todo ni puede estarlo mientras no se relacione directamente con todos y cada uno de ellos o al menos con los suficientes como para tomar una acción colectiva relevante.

Se trata curiosamente de una cuestión epistemológica. Cuando se delega socialmente la regulación bancaria en una autoridad independiente única, los bancos desconocen con detalle la situación concreta de sus colegas y competidores y confían en que esa información de la que carecen está centralizada en el Banco Central. El regulador y los regulados forman una red centralizada que transmite información de una manera muy poco eficiente y nada resistente puesto que solo hay una manera de ir de un nodo (banco) a otro. Si, por el contrario, la relación entre los bancos formara una red distribuida, la información sería más fiable y más resistente puesto que se puede ir de un nodo ( banco) a otro de muchas maneras distintas. En el límite si cada nodo (banco) de la red estuviera relacionado con cada uno de los otros podríamos esperar que todos supieran simultáneamente la situación de todos los demás. De esta manera el conocimiento de la situación sería común y no aparecería el comportamiento estratégico que es hoy la causa del perverso equilibrio bancario. Lo interesante, finalmente, es que sin llegar al límite, en cuanto unos cuantos bancos relacionados entre sí directamente compartieran el conocimiento de su situación podrían actuar rápida, eficaz y cooperativamente sin necesidad de esperar el agua de mayo de la ayuda de un regulador atrapado entre sus diferentes objetivos.

Notemos para terminar que esto se intentó ya pero que, puesto que la masa de bancos que lo propusieron no era lo suficientemente grande, la idea no cuajó y el conocimiento no se acercó lo suficiente a ser común. Quizá porque había y hay un enorme temor a no contar con esa regulación bancaria que se cree ingenuamente que conforma una red de seguridad. No estoy intentando decir que estábamos mejor cuando los presidentes de los seis o siete grandes bancos españoles se reunían a almorzar una vez al mes; pero esa foto que contemplábamos con recelo resulta que manifestaba la existencia de conocimiento común de las novedades peligrosas sin necesariamente evitar la competencia. Pensémoslo.

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