En mi última entrega de La Mirada del Economista (“Jobless recovery” ¿una cuestión de poder?”) decía que “la situación en la que nos encontramos… parecería dar la razón a los que, jugando con las letras, nos predecían una recuperación en U o en W”. Los datos e informaciones que han ido surgiendo desde entonces, así como el caso griego me dan, desgraciadamente, la razón. A los ejemplos de aquel artículo hay que añadir otros nuevos pulsos relacionados ahora con el problema de la deuda, sea ésta externa o interna, pública o privada, de los países de la Unión Europea.
Ni que decir tiene que casi ningún país de la zona euro cumple los criterios de Maastricht que conformaban el Pacto de Estabilidad y Crecimiento en lo que respecta tanto al déficit presupuestario, fijado en el famoso y ya casi olvidado 3%,como al tope del 60% del PIB de deuda pública que el PEC exigía. Esto plantea dificultades que voy a tratar de comprender a fin de verificar mi aseveración de que vamos a contemplar luchas de poder renovadas.
En el caso del Reino de España, la situación creada por el desequilibrio de la balanza de pagos no es dramática. España debe al exterior, por la deuda emitida para cubrir una parte de los déficits anuales de dicha Balanza de Pagos un modesto porcentaje del PIB. Aunque esta cifra ha ido creciendo por la falta de competitividad seguirá siendo una cifra relativamente baja. Sin embargo a este concepto hay que añadir otras deudas hacia el exterior que El Estado puede tener como resultado del déficit presupuestario así como las que acarreen agentes privados. Y, con estos añadidos, la situación puede complicarse
En efecto, aunque la vida media de deuda externa pública está en torno a los 7 años, vamos a encontrarnos con importantes necesidades de financiación a corto plazo debido a a las otras fuentes de endeudamiento y especialmente el déficit presupuestario y su preocupante aceleración. Vamos a confrontar, por lo tanto, importantes necesidades de financiación a corto plazo cuya posible refinanciación va a ser relativamente cara debido, no tanto a la mala situación del endeudamiento, como a los fundamentales poco promisorios de la economía española aquejada de falta de competitividad. En esta situación un incremento impositivo parece conveniente.
Además de todo lo anterior, el sector privado, no tanto las economías domésticas y las empresas financieras como las empresas industriales, tiene que cargar con su propia deuda que, en parte, también es exterior de forma que incluso las empresas más potentes, con ratings más o menos próximos al del Reino de España, van a tener que confrontar los mismos problemas que el sector público, pero agravados. La situación empresarial es pues preocupante puesto que a la falta de demanda exterior para los productos de esas empresas hay que añadir el paro que incide sobre muchas familias. No hay pues demasiadas esperanzas en lo referente al desapalancamiento de unas y otras empresas de forma que no podemos esperar un relanzamiento de la formación bruta de capital para no hablar del consumo en bienes duraderos.
La obligatoria reducción del déficit presupuestario para cumplir con el criterio del 3%, su financiación y la consiguiente colocación de las emisiones necesarias por parte del Tesoro constituyen problemas adicionales para la recuperación. Aparte de colocaciones en el exterior de esas emisiones, o bien se las queda la banca, con lo que ésta estará justificada en su “estreñimiento crediticio”, especialmente en un momento en el que se puede esperar una consolidación del sector, o bien se colocan en el sector familias, probablemente con el incentivo de alguna ventaja fiscal asociada a la afloración de rentas ocultas. Vemos pues cómo, de una u otra manera, el sector privado deberá pagar parte del estropicio si no queremos sobrecargar el fondeo exterior.
Pero estos problemas no son solo nuestros. Cada economía tiene que saber si su tasa de crecimiento a largo es suficiente para pagar la carga de la deuda a los tipos pactados. Si no lo es, o solo lo es a partir de un futuro muy incierto, la deuda aumentará y esa economía no tendrá más remedio que reducir su gasto o aumentar sus tasas impositivas. Casi todos los países de la zona euro están en una situación parecida, de forma que muchos tendrán que acudir a otras zonas del mundo para obtener financiación, lo que previsiblemente encarecerá ésta. Si la situación se generaliza no le quedará a Europa sino una alternativa diabólica. O bien el BCE se hace cargo de las deudas agregadas monetizándolas, o bien se devalúa el euro para fomentar las exportaciones. Además de que ambas vías llevarían a una elevación de los tipos de interés a los que se financia la deuda, ni una ni otra de éstas soluciones parecen hoy por hoy admisibles para las economías europeas fuertes (Alemania o Francia) ni serían aceptables para sus prestamistas. Pero aunque no se lleve a cabo una devaluación formal (que, además de ser el reconocimiento que Europa no es un área monetaria óptima, probablemente acabaría con el proyecto europeo), el euro se irá depreciando en el mercado. Esto favorecerá sin duda las exportaciones de la zona pero también puede incentivar aun más la especulación contra el euro.
Se avistan por lo tanto luchas de poder adicionales a las que destacaba hace un mes. Recordemos que, en el ámbito doméstico, había que contar con el enfrentamiento entre contribuyentes y banqueros y entre patronos y trabajadores. Esta última confrontación no se ha canalizado de momento en un diálogo social suficiente como para llegar a acuerdos (más allá del ya firmado sobre salarios) que sostengan las modificaciones estructurales del mercado de trabajo. La tensión correspondiente ya se ha escenificado en las manifestaciones del pasado día 23 contra el “pensionazo” y si las empresas, por las razones apuntadas, se ven todavía más constreñidas crediticiamente, se va a recrudecer. Las tensiones entre contribuyentes y banqueros pueden quizá pasar a un segundo término a no ser que la imposición adicional requerida sea poco equitativa o que la consolidación financiera, seguramente ineludible, exija primar a algunas instituciones financieras.
Esta situación comprometida es lo suficientemente generalizable como para que Europa tenga que ponerse las pilas, lo que acarrea dificultades burocráticas y políticas, y como para que España intente con seriedad una política dura respaldada o no por un pacto de Estado. Un pacto así no parece fácil de alcanzar por el problema de las subidas impositivas por un lado y por la reforma de las pensiones o las reformas estructurales del mercado de trabajo por otro.
En una situación así se me antoja extraordinario que ningún economista europeo se haya referido a unas piezas teóricas, antiguas y menores, sobre el período de ajuste, es decir lo que tardaría una economía en volver, por ejemplo, a la senda anterior. Este período de ajuste depende del tamaño del sector público, de la tasa impositiva media y de la distribución de la renta ( ver mi trabajo “Una visión (semi) heterodoxa de la crisis”, Cuadernos de economía, vol.32, nº 88, enero-abril 2009). La influencia de esos factores es de un signo u otro dependiendo de la situación presente de la economía de que se trate. Pues bien, el Pacto de Estado en España debiera ser posible a partir de un acuerdo técnico sobre esa situación inicial en España: una buena tarea para la troika negociadora que ya se ha puesto a trabajar sin demasiadas expectativas de éxito. Y Europa empezaría a ponerse las pilas al reconocer que lo que una u otra economía tiene que hacer puede variar dependiendo de su período de ajuste propio dejando de entonar la palinodia de la necesidad de un gobierno económico único, por lo que se entiende un Tesoro único. Una idea ésta última sobre la que escribiré otro día.
Maren
Juan Urrutia
La gran question es por que el FMI y otros estan apuntando tanto a Grecia. Si estan mal, con un deuda/gdp de 112%. Pero hay otros paises que estan muy mal tambien. The UK has got bigger budget deficit of 13% and goverment debt of 68% That is even higher than spains 12.8% and the 58% respectively. Why isn’t it on the list of Euro-bad-boys.
http://news.bbc.co.uk/2/hi/business/8495174.stm
Yes the issue is due some attention however the Greek and Spanish government promptly announce their corrective plans, something that the press has chosen to ignore.
You have to wonder what is this all about So what is this all about?
Going around and pointing at governments dirty laundry is a wonderful tool to drive the markets down or the Euro down. “Oh look at how badly Europe is doing” you can hear on bloomberg when the US. Has just been a great exercise which is part of a series which permit create volatility? Probably. and likely a and I think we should expect another one of sizable scale in a couple of months time.
Or maybe this “Government debt” issue is being used to hide bigger problems. Such as the bond bubble the frail state in which the US dollar is in.
As for drop in el Santander. I think it would have been more interesting if it had not dropped. From my few days of obvserving La Bolsa, there has been a trend of buy stocks to stay inline with the IBEX35 index. El Santander had to go down dragged down by BBVA and peoples specticism on Santanders past mistakes.
The fact that stocks have followed the IBEX and the BBVA also means that other great companies like REP BME are undervalued and present an opportunity if they decouple from non performers like the BBVA and start to climb. Who knows when/if investors will let the BBVA follow its downward trend and put their money on decent stocks… but as I said people do like to follow the index.
As for the BBVA the morosidad de los promotores immoviliarios are going to drive the bank into heavy debts by the end of the year and simply there is very little reason to hold these shares. The dividends are not going to be there and nor is the share price.